需從金融投資虧損和實體經濟衝擊兩個層面評估中國在這場金融危機中的影響，80％自給率的歐洲或將在危機中獲益，而危機的落腳點是世界貨幣體系的格局調整
這次危機在本質上是對全球經濟失衡的調整，是對需求方過度消費能力、供給方過剩生產能力的總調整
中國的資金參與維持了美國的過度消費，而這種過度消費回歸的過程中，中國借出去的錢就會受到虧損
現在，整體經濟形勢、地產和股票市場的低迷、人民幣升值預期的走低、利率形勢的走轉，都讓熱錢失去了存在的理由。如果熱錢在短時間內流出，對中國金融體系的衝擊將是嚴重的
今年
在關鍵的第二階段中，宋鴻兵指出信用違約危機的到來是一場無法避免的金融災難。一些世界著名的大型金融機構很可能會出現倒閉或被收購。隨著房地美和房利美危機、雷曼破產、美林被收購，以及更多的華爾街機構進入困境。《第一財經日報》近日專訪宋鴻兵，從更寬的視野、更長的時間週期來解讀此次美國乃至世界的金融危機，中國在這場危機中會受到怎樣的衝擊，以及世界金融體系會因這次危機而會有怎樣的改變。
美國資產膨脹型消費模式的終結
《第一財經日報》：雖然危機已經持續了一年，但華爾街風暴的原因我們還需要繼續總結，你的觀點是什麼？
宋鴻兵：總的來說，等危機真正過去的時候，我們會發現房地產市場危機、雷曼倒閉、美林被收購等都是細枝末節的事。美國危機的本質是資產膨脹型消費模式的不可持續。而如果看美國金融危機的全球影響，也要放大到一個更大的邏輯框架，就是“以美國為代表的資產膨脹型過度消費模式”和“以中國為代表的過剩生產型增長模式”的總框架。從這個角度上來說，這次危機在本質上是對全球經濟失衡的調整，是對需求方過度消費能力、供給方過剩生產能力的總調整。
《第一財經日報》：很多人提到1929年的經濟大蕭條。
宋鴻兵：是的，1929年經濟大蕭條是西方經濟體之間的經濟大危機，1929年危機的本質也是生產過剩，有人說是股票市場暴跌引起的整個危機，實際上根本不是，本質是實體經濟的生產過剩。
第一次世界大戰以後，美國經濟迅速發展，然後是長達10年的“柯立芝繁榮”，美國生產能力迅速擴張。而在生產能力迅速擴張的同時，消費需求能力並沒有跟上，這種擴張遠遠超過了消費需求能力。也就是說，當生產線大量上馬之後，發現消費嚴重不足。當時各國為了保護自己的需求市場，都在努力出口的同時相繼設置貿易壁壘。這樣，越是生產能力過剩的國家，其龐大的生產能力越會找不到消費者。
生產過剩帶來的是企業利潤下降、企業破產、信貸收不回來、壞賬增加，伴隨嚴重產能擴張的是信貸膨脹，而在生產過剩之後銀行面臨虧損，並產生了大規模的銀行倒閉，經濟大蕭條。
《第一財經日報》：1929年之前的信貸擴張主要是在生產領域。而美國這次次貸危機之前的信貸擴張主要是美國的消費領域，尤其是房地產。
宋鴻兵：這是美國此次次貸危機區別於1929年大蕭條的地方。當時的信貸擴張是基於供給方、生產方，在產能過剩之後在供給方的危機導致了金融業的危機，而這一次美國銀行業的信貸擴張是在消費方、需求方。
依靠資產價格膨脹，尤其是房價上升，美國銀行業在住房按揭貸款上的創新，發行了大量的消費信貸，推高了美國的消費能力。這20年來美國的儲蓄率一直在下降，從1984年的10.08％到1995年的4.6％，2004年為1.8％，2005年為-0.4％，2006年為-1％，2007年為-1.7％，真金白銀越來越少，債務越來越大，形成一個巨大的債務泡沫。在這個過程中，看起來美國成了全世界的火車頭，實質上卻積累了大量的系統性風險。而在房價不能無限上漲、債務系統撐不住之後，債務回歸也將導致美國過度消費能力的回歸。
中國面臨產生類似1929年生產過剩危機？
《第一財經日報》：在你前面提到的以美國、中國為代表的過度需求方和過度供給方中，中國似乎面臨的是1929年之前美國和西方世界面臨的問題？
宋鴻兵：在這個框架之下是的。也是我理解的中國經濟在當下的國際經濟體系真正的風險所在，中國經濟在這次經濟金融危機中會受到的影響所在。
1929年之前，當時西方世界體系內主導了一場生產過剩危機，而當下則是在全球範圍內主導了一次生產過剩危機。在美國資產膨脹型過度消費的刺激下，以中國為代表的世界工廠創造了很大的生產能力，這表現為中國連年提高的出口和貿易順差。
而在美國消費需求萎縮之後，沒有了更多的外部需求，中國國內相對過剩的生產能力會帶來很多問題。比如企業倒閉、就業形勢加劇等等，同時會給銀行業帶來很大的信用風險。
《第一財經日報》：有很多人提到過中國的生產過剩問題，你的角度是從全球來看，將1929年的西方生產過剩危機框架放大到了當下的全球框架。如果從國內形勢來看的話，比如加上內需，生產過剩問題是否還如此突出？
宋鴻兵：中國的生產過剩問題我們可以從三個角度來看，一個是出口剛才已經談過了，另外兩個是房地產和汽車行業，這兩個行業都是產業鏈條極其龐大的。
從房地產市場來看。房地產市場目前是有效需求嚴重不足，即有能力購買的消費者已經被嚴重透支，另外有大量的沒有能力購買的消費者。房地產市場危機在銷售下滑之後，即將到來的是大量中小型房地產企業破產以及賤賣自己的房子和土地，導致資產價格繼續下滑。
從汽車市場來看，中國目前的汽車生產能力是1200萬輛，但能賣掉的是800萬到850萬輛。汽車是涉及到鋼鐵、電子、橡膠等很多產業的行業，這種牽動性會給經濟帶來很大的影響。
中國：多個層面的金融虧損和衝擊
《第一財經日報》：以上是從實體經濟角度談到中國在當下這場經濟金融危機中可能會受到的衝擊。在金融層面，如何評估這種衝擊？
宋鴻兵：這是一個好的問題，中國受到的衝擊是金融、實體經濟兩個層面上的。在金融層面上，一句話概括，就是中國的資金參與維持了美國的過度消費，而這種過度消費回歸的過程中，中國借出去的錢就會受到虧損。
總結來看，我們可以看到中國外匯儲備在美國資產上的投資，比如兩房債券、股票、其他債券等等，這類投資如果現在按市場價值評估，其虧損額會是相當大的。其次，是中國企業銷售給美國產品所形成的1000億美元以上的應收賬款，這部分欠款的信用風險是很高的。再次，是很多金融機構、個人的投資，包括QDII等等，這些都會是中國在金融層面上的虧損。當然，這沒有包括對中國持有的超過5000億美元美國國債資產的評估。
總結來看，對於如何評估中國在這場危機中的受損，從金融、實體經濟兩個層面評估會是比較全面的。
《第一財經日報》：這還屬於中國自身主動型的受損，是我們自己的投資受損。從被動的角度看，比如國際資本流動的角度，中國還面臨什麼風險？
宋鴻兵：完全是，中國面臨的問題不止於上面提到的虧損風險。我要著重提的是中國巨額熱錢的潛在流出。
雖然在熱錢規模上有爭議，但一個基本的共識是中國境內累積了大量的熱錢。但是現在，整體經濟形勢、地產和股票市場的低迷、人民幣升值預期的走低、利率形勢的走轉，都讓熱錢失去了存在的理由。如果熱錢在短時間內流出，對中國金融體系的衝擊將是嚴重的。我們需要評估中國能夠承受多大規模的熱錢流出，2000億美元？5000億美元？1萬億美元？還是更多的1.75萬億美元？資金撤出的時候不只是熱錢，國內資本同樣會有外逃。
62萬億美元的CDS市場危機未解
《第一財經日報》：讓我們再回過頭來看美國金融危機。到現在，5家華爾街頂級投行已經只剩下了高盛和摩根士丹利2家。目前美國金融危機處於什麼層次，今後還會有什麼惡化？
宋鴻兵：6月份我在《第一財經日報》上發表文章（
當下我們仍然處在危機第二階段之中，包括貝爾斯登、兩房、雷曼、美林等機構或被收購、接管、倒閉，其核心都是CDS市場危機，這一點大家還認識不夠清楚。6月份的文章我曾強調，因為CDS危機一些世界著名的大型金融機構很可能會出現倒閉或被收購。可以這麼說，如果貝爾斯登、兩房沒有被收購或接管，CDS市場早就出現嚴重問題，兩房被接管但是它的CDS危機還沒有完。
今後隨著更多的金融機構面臨倒閉風險，CDS市場更多的交易對手風險還會繼續暴露。
美國存款保險公司危機將現
《第一財經日報》：CDS市場領域之外呢？
宋鴻兵：除了投行的危機、CDS市場的危機，現在核心要關注的還有美國聯邦存款保險公司（FDIC）的危機，也是美國傳統銀行業危機的繼續。
FDIC對個人存款帳戶的保險額高達10萬美元。2008年以來，美國已倒閉了包括IndyMac等12家銀行，FDIC出面進行救助，但這種救助有時間差，目前IndyMac的存款人還沒有完全拿到存款。上週五美國新倒閉的Ameribank擁有1.15億美元資產和1.02億美元存款，估計該銀行倒閉會令存款保險基金損失約0.42億美元。
但是現在更為嚴重的是，華盛頓互助銀行（Washington Mutual）正處在倒閉的漩渦，這是美國第一大存貸銀行，資產3000億美元，其中2390億美元是房地產貸款，其中530億是最具危險性的可調整利息貸款（ARMs），這其中的損失已經高達185億。目前該銀行的壞賬率已達到40％，倒閉已經只是這個月或下個月的問題。
除了華盛頓互助銀行，FDIC的觀察名單中，還有117家銀行處於嚴密監控之中，包括Wachovia等銀行。問題是，一旦華盛頓互助銀行倒閉，FDIC的自有資本將會耗盡，變為“資不抵債”。要知道，FDIC只有500億美元左右的資金來為這些存款提供保險，而美國全國的存款額高達1兆億美元，FDIC的擔保杠杆是為比自身資產總量大101倍的全美銀行儲蓄保著險。顯然，FDIC並沒有足夠的資金應付更多的銀行倒閉。
在後面的
出於問題的嚴重性，我相信美國國會、美國財政部會立即行動對FDIC注資，否則美國全國將陷入銀行擠兌狂潮。但即便是政府出手救助，同樣會重創美國金融體系的信心。美國總共有7500家中小型銀行。
600萬億美元的利率掉期市場危機在後面
《第一財經日報》：這會是最壞的情況嗎？
宋鴻兵：遠不是，我認為美國銀行業的問題是會隨之到來的，對FDIC的救助也會很快到來。但這還不是故事的全部。
傳統銀行業的風險、倒閉等問題，會加劇信貸緊縮，而這會對美元利率市場帶來更大的威脅。市場總量600萬億美元的利率掉期市場將迎來嚴重的危機。要知道，目前出問題的CDS市場規模是62萬億美元，利率掉期市場是這個規模的10倍。
在CDS危機、銀行倒閉、信貸緊縮等各種危機之下，美國銀行間市場和貨幣市場將再度出現流動性枯竭危機、這會推高美元利率，在利率掉期市場上長期看跌的人就會賠，而這個市場最大的看跌者是美聯儲的大股東之一摩根大通銀行。可以說，在等到金融衍生品市場中規模最大的利率掉期市場面臨危機，摩根大通這種機構出現危機時，金融危機才可以說到頂，當然這還不包括對美國財政體系、國債償付性危機的評估。
這裏需要著重強調的是，中國在這類利率市場上的投資也面臨虧損。前段時間已經暴露出的歐元固定期限交換利率CMS（Constant Maturity Swap）巨額虧損即是其中之一，很多機構在中國推銷的利率型投資產品在今後都將面臨這類虧損，投資者需要密切注意。
《第一財經日報》：剛才又談到了美國財政體系的問題，怎麼看美國整體的救市能力，包括美聯儲、美國財政體系？
宋鴻兵：美聯儲和美國財政的救助能力可以放在一起來看。救助無非是用現在的資金盤子救，還是繼續發行國債借錢來救；要麼就是印鈔票。美國財政部上週末剛提出的7000億美元金融市場救援計畫，需要通過把國債上限從10.6萬億提高至11.3萬億美元，這就是印鈔票。但是如果再無節制地發債或者印刷美元，會引致世界投資者對美元信心的降低，進而拋售遠離美元資產，而這種拋售會是致命的。
歐洲、倫敦、歐元或受益金融危機
《第一財經日報》：在你的框架裏，以美國為代表的“過度需求方”，以中國為代表的“過度供給方”，都會在這次危機中調整。那麼有沒有世界的哪個地方會在這場危機中獲益，或者說受損較輕？
宋鴻兵：有，是歐洲地區。我相信歐洲會是這場大型金融、經濟危機中最大的獲益者。倫敦會取代紐約重新回歸世界金融中心的地位，歐元、歐元體系也會受到益處。
之所以這麼說，主要是因為歐洲經濟相對脫離以美國、中國為代表的世界供需體系。目前歐洲地區經濟的區內自給水準是80％，它既沒有大規模的進口，也沒有大規模的出口。既不像美國那樣，生產能力嚴重外流和缺失，也不像中國那樣內需無力。這種情況會給歐洲經濟避免受到大的衝擊。
危機落腳點：世界貨幣體系調整
《第一財經日報》：從更宏觀的視野出發，美元地位的下降，會不會給國際貨幣體系帶來深刻的變化。自二戰以後，包括佈雷頓森林體系解體之後，美元一直是這個世界的中心貨幣。
宋鴻兵：這可能是問題的核心。
我們知道，美國之所以能夠通過金融創新，讓世界來分擔美國經濟、金融體系的風險，就是基於美元的國際貨幣地位，這種國際貨幣發行權和鑄幣稅收益是美國綜合國力的重要甚至核心內容。
而目前這種貨幣體系面臨著遊戲規則的改變。在美元體系受到嚴重衝擊之後，人們會坐下來總結，“世界貨幣體系是怎麼了，美元這種玩兒法不行，我們是不是需要新的遊戲規則，我們需要什麼樣的遊戲規則？”
實際上如果你留意到國際上的一些討論，關於國際貨幣體系變革的討論是很激烈的。包括一些知名人物，著名投資者索羅斯、羅傑斯，美聯儲前主席格林斯潘，歐元之父蒙代爾等人都在不同的場合指出，世界需要一個統一的貨幣，還有對黃金重新貨幣化的討論等等。我提議讀者更多地留意國際上這方面的討論。作為國家戰略，更需要對危機之後的國際貨幣體系進行評估。
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